数字资产入门（Introduction to Digital Assets）

本章讲分布式账本技术（distributed ledger technology, DLT）、区块链（blockchain）及其共识协议（consensus protocol）、无需许可（permissionless）网络与许可网络（permissioned network），以及数字资产（digital asset）的主要类型。随后比较数字资产与传统资产，介绍直接和间接投资数字资产的方式，并讨论它们的收益来源、风险和分散化（diversification）潜力。

LOS 86.a — 分布式账本技术及建立在其上的数字资产

什么是数字资产

数字资产（digital asset）是以电子方式创建、存储和转移的资产。这类资产出现不久，包括加密货币（cryptocurrency）、**代币（token）和数字收藏品。所有数字资产都靠分布式账本技术（DLT）**保护和验证，这种技术常被称为区块链（blockchain）技术。加密货币运行在自己的区块链上；**加密代币（crypto token）**则建在已有的区块链之上。

分布式账本

**分布式账本（distributed ledger）**是市场参与者共享的数据库。每个参与者保存一份相同的副本，账本记录每一笔交易。

DLT 网络由三部分组成：

1. 数字账本（digital ledger）（共享记录本身）；
2. 共识机制（consensus mechanism），即网络就账本状态达成一致的方式：先验证交易，再更新账本；
3. 参与者网络（network of participants）（参与者可以执行网络的各项功能）。

先验证、再更新，使记录不可篡改（immutable），即事后无法更改，同时所有参与者都能看到。**密码学（cryptography）**给数据加密，未经授权的人无法读取。

**智能合约（smart contract）**是 DLT 网络上的计算机程序，事先约定的条款和条件一旦满足就自动执行。例如：自动结算或有索取权（contingent claim），或在借款人违约时把抵押品（collateral）转给贷款人。

区块链与共识协议

区块链是一种数字账本，把信息存放在按顺序记录的**区块（block）**里。每个区块包含一组交易，以及指向前一个区块的密码学链接（哈希值（hash）），区块由此连成链。新交易要经授权参与者验证后才能加入链中。

共识协议决定区块如何连在一起，设计上能抵御操纵。

PoW 攻击需要控制网络的多数，所以参与者越多的区块链越难被攻击，这条区块链也越可能成功。

无需许可网络与许可网络

数字资产的类型

数字资产分为两大类：加密货币和代币。

Family	Type	Example or note
Cryptocurrencies	Bitcoin	The most widely traded cryptocurrency
Cryptocurrencies	Altcoins: other cryptocurrencies	Ether, on the Ethereum network
Cryptocurrencies	Altcoins: stablecoins	Tether, pegged to the US dollar
Cryptocurrencies	Altcoins: meme coins	Dogecoin
Cryptocurrencies	Central bank digital currencies (CBDCs)	A central bank's equivalent of a cryptocurrency
Tokens	Nonfungible tokens (NFTs)	Each token is unique, e.g., a piece of digital artwork
Tokens	Security tokens	Initial coin offerings (ICOs)
Tokens	Utility tokens	Paying for network services and network fees
Tokens	Governance tokens	Voting on how a permissionless network operates

• 加密货币：私人发行的数字货币，没有中央银行（central bank）背书。交易几乎实时完成，不需要中介。许多加密货币限制可发行的数量，以支撑其价值储藏功能，但价格仍然波动很大。比特币交易量最大。**山寨币（altcoin）**是基于比特币技术开发的替代品，最有名的是 以太坊（Ethereum） 网络上的 以太币（Ether）。以太坊是可编程的区块链，用户可以在上面搭建智能合约，所以以太币的价值不限于价值储藏。截至 2022 年年中，比特币和以太币合计占加密货币市场的 80% 以上。
• 稳定币（stablecoin）：通过与另一种资产的价值挂钩（如美元）来保持价值稳定；与美元挂钩的 Tether 是常用的例子。储备支持型稳定币以一篮子储备资产作保障。**算法（智能）稳定币（algorithmic (smart) stablecoin）**则用算法在需求上升时增发；它们可能没有任何实际储备，只靠算法维持的挂钩可能失效，TerraUSD 在 2022 年就是如此。考试惯例：稳定币不能兑换成法定货币，也没有法律或监管上的保障。现行做法：一些发行人（issuer）确实按法定货币赎回自己的稳定币，一些司法辖区已开始监管稳定币发行人。**资产支持型代币（asset-backed tokens）**是特例：价值与黄金等目标资产挂钩。
• 迷因币（meme coin）：为娱乐而发行。价格可能因社交媒体（social media）热度飙升，随后暴跌。最有名的是 Dogecoin。
• 中央银行数字货币（central bank digital currency, CBDC）：相当于中央银行发行的加密货币，实际上是其纸币和硬币的数字版本。与加密货币不同，CBDC 由政府发行。
• 代币化（tokenization）：用 DLT 记录和追踪实物资产（如房地产（real estate））的所有权历史，资产易手时核实所有权的工作因此减少。代币是代表所有权的单位。
• 非同质化代币（nonfungible token, NFT）：一种代币化形式，把数字资产与真品证书绑定。每个 NFT 代表一件独一无二的物品（如一件数字艺术品）；同质化代币则可以相互替换。
• 证券型代币（security token）：以数字方式追踪公开交易证券的所有权。一条区块链可以在同一个账本上完成托管、结算、记账和交易后处理。
• 首次代币发行（initial coin offering, ICO）：公司出售加密代币换取资金或其他加密货币，以此筹资。ICO 被归为证券型代币的一个例子。这些代币往往日后可用来购买发行人的产品或服务。
• 实用型代币（utility token）：用于支付网络上的服务，如服务费和网络手续费。它只就网络活动给予持有人回报，而证券型代币可能支付股息（dividends）。
• 治理型代币（governance token）：在无需许可（permissionless）网络上发行，赋予持有人对网络运作方式的表决权（voting rights），例如投票决定如何修复某个技术问题。

ICO 与受监管的 IPO

LOS 86.b — 数字资产（digital asset）与其他资产类别（asset class）的投资特征比较

加密货币（cryptocurrency）的数量已从几十种增至几千种。机构投资者看中高预期收益和可能的分散化（diversification）好处，开始关注这一领域。交易所和托管机构也建起了服务他们的基础设施（infrastructure）。但数字资产（digital asset）与传统金融资产主要有四点不同：

LOS 86.c — 投资形式与投资工具

加密货币在哪里交易

直接持有者使用加密货币钱包（cryptocurrency wallet），钱包里存放访问和交易资产所需的数字加密密钥。

两类交易所的监督都很薄弱，投资者保护令人担忧。欺诈和操纵更容易发生，例如拉高出货骗局（pump-and-dump schemes）：在社交媒体（social media）上炒作某个币，推高其价格。

直接投资

**直接投资（direct investment）**是直接记录在区块链上的交易：在加密货币（cryptocurrency）交易所买入代币、交易非同质化代币（nonfungible token, NFT）或参与首次代币发行（initial coin offering, ICO）。大多数加密货币交易所连续交易。主要风险：

• 欺诈：盗窃、骗局式 ICO、套取钱包凭证的企图，再加上交易所监督薄弱带来的操纵风险。
• 无法访问：币存放在需要专属密码的钱包里。密码一旦丢失，币就无法找回，实际上一文不值。据估计，全部比特币中约 20% 存放在丢失或被弃用的钱包里。
• 巨鲸（whales）：少数大户持有某个小币种的大量份额，足以操纵其价格。这主要是持有人少的币种的风险；在规模最大、持有最分散的币种中，单个持有人不太可能有这种能力。

间接投资

以数字方式投资非数字资产

**资产支持型代币（asset-backed tokens）**是对实物资产或金融资产（非数字资产）的数字索取权，这些资产包括石油、黄金、房地产（real estate）或股票，代币以标的资产（underlying）作抵押。资产支持型代币：

• 可以通过碎片化所有权（fractional ownership），提高房地产等高价资产的流动性；
• 形成不可篡改的所有权记录（immutable ownership record），提高透明度、降低交易成本；
• 一般被监管机构归为证券。

这类代币常在以太坊（Ethereum）上发行，以太坊上的智能合约（smart contract）支持点对点（P2P）交互。**去中心化应用（decentralized applications, dApps）**不经过中央系统，直接在区块链上记录交易。**去中心化金融（decentralized finance, DeFi）**是由开源 dApps 形成的市场，可以充当交换媒介（medium of exchange）和价值储藏手段，把资产代币化，并保存不可篡改的所有权记录。目前大多数 dApps 以投机数字资产（digital asset）为主。

LOS 86.d — 风险、收益与分散化

收益驱动因素。 加密货币（cryptocurrency）的收益主要来自资产升值（asset appreciation）。价格的一个主要驱动因素是有限供给（limited supply）：比特币总量上限为 21 million 枚，正因如此，有人称它为“数字黄金”。价格还受以下因素影响：

• 市场采用程度和网络影响（网络效应）；
• 技术创新；
• 监管，包括新规则如何演变；
• 投机和投资者的风险偏好（risk appetite）。

风险。 与传统资产类别相比，比特币和其他加密货币收益高、波动也大，出现过大涨之后接着暴跌。欺诈、犯罪、监管不确定，以及一些国家的全面禁令（中国在 2021 年禁止了加密货币），都加大了不确定性。2011 年 1 月至 2022 年 1 月，比特币的月均对数收益率约为 8.8%，而美国股票、全球股票和全球债券约为 0.2% 至 1.1%；比特币的月标准差（standard deviation）约为 0.32，大约是股票的八倍。它的变异系数（coefficient of variation）（每单位平均收益承担的标准差，约 3.7）与美国股票接近，低于全球股票和全球债券。

分散化。 历史上，加密货币收益与传统资产类别收益的相关性（correlation）较低（同期比特币与美国股票、全球股票和全球债券的月度相关系数只有约 0.14 至 0.22），所以可能带来分散化好处。但证据并无定论，而且在市场极端承压时期，相关性可能上升，而这正是最需要分散化的时候。