道德与职业标准 · 第 100 章
准则 VI 指引：利益冲突（Guidance for Standard VI: Conflicts of Interest）
CFA 一级 · 道德与职业标准 · 第 100 章 · 约 33 分钟
本章学习目标
- LOS 100.a 把准则 VI 的三部分，即避免或披露冲突（Avoid or Disclose Conflicts）、交易优先权（Priority of Transactions）和介绍费（Referral Fees），应用到涉及职业诚信（professional integrity）的情形中。
- LOS 100.b 提出防止违反准则 VI 的做法和程序，例如披露政策、禁止交易期（blackout periods）和事先审批（pre-clearance）。
- LOS 100.c 识别符合准则 VI 的行为和违反准则 VI 的行为。
模块 100.1
准则 VI(A)、VI(B) 和 VI(C) 指引（Guidance for Standards VI(A), VI(B), and VI(C)）
本章讲准则 VI 利益冲突（conflicts of interest）的三部分：避免或披露冲突、交易优先权（Priority of Transactions）和介绍费（Referral Fees）。考生要能把每一部分用到具体案例上，提出防止违规的程序，并区分合规行为与违规行为。
LOS 100.a — 把准则 VI 用到实际情形
准则 VI 把三条规则归在一起，都与**利益冲突（conflicts of interest）**有关：会员自身的利益或其公司的利益，可能与会员对客户、潜在客户或雇主负有的责任相抵触。
准则 VI(A) 避免或披露冲突（Standard VI(A) Avoid or Disclose Conflicts）
对于可能被合理预期会损害其独立性和客观性（independence and objectivity）、或妨碍其履行对客户、潜在客户和雇主各自责任的一切事项，会员和考生必须避免，或作出全面合理的披露（full and fair disclosure）。会员和考生必须确保这类披露显著（prominent）、使用简单明了的语言（plain language），并能有效传达相关信息。
能合理避免的实际冲突和潜在冲突，应当避免；无法合理避免的冲突，必须完整披露。在冗长的法律附录里用小字印一行，达不到准则的要求。
披露让客户和潜在客户自己判断动机和可能的偏见。需要披露的最常见冲突，是会员实际持有股票：持有自己推荐的公司或客户持有的公司的股票。对雇主，会员必须提供足够信息，让雇主能评估冲突对它的影响；必须采取合理措施避免冲突；冲突一出现就必须及时报告。
判断标准是合理性：为判断会员的建议是否可能有偏见，客户或雇主是否会合理地想知道这一事实？必须披露的典型事项：
核心概念
| 事项 | 为什么必须披露 |
|---|---|
| 持有股票：持有会员推荐的公司或客户持有的公司的股票，包括会员享有经济利益和投票权的信托（trust）中的股份（实益所有权（beneficial ownership）） | 最常见的冲突：持仓的盈亏可能让推荐带有偏见 |
| 所在公司对被研究发行人（issuer）证券的重大（material）持仓 | 股价上涨时公司获益 |
| **做市商（market maker）**角色、投资银行／公司金融业务关系（investment banking / corporate finance relationship）、承销（underwriting）、并购（M&A）咨询业务 | 公司在发行人身上有业务利益 |
| 会员或公司高管在发行人**董事会（board of directors）**任职 | 董事对公司及其股东（shareholders）负有责任 |
| 为被研究公司提供有偿咨询 | 与发行人有直接的经济联系 |
| 可能产生与客户目标相悖的激励的报酬安排（compensation arrangements）：特殊报酬安排、奖金计划、佣金和激励（例如长期基金里与短期交易利润挂钩的奖金） | 客户应当知道专业人员怎样拿报酬。以顾问身份行事时要披露；报酬结构发生重大变化后要更新披露 |
准则只管可能被合理预期会损害独立性和客观性、或妨碍履行责任的事项。如果某个事实既不让会员或其公司在发行人身上有任何经济利益，也不让他们对发行人负有任何责任，就不满足这一标准。例如：会员不享有任何利益的邻居持仓、亲属与分析无关的过往工作、与发行人无关的公司房产。
披露，而不是拒绝。 VI(A) 不要求分析师推掉任务，也不要求卖出所研究股票的持仓；全面合理地披露持仓即符合准则。继承的股票与买入的股票同样处理：分析师必须告知雇主，并在之后的研究报告中披露持仓。
告诉谁。 影响对雇主责任的冲突（例如在一家资产由本公司管理的机构担任董事或无薪委员会职务）必须向雇主披露；可能让建议产生偏见的冲突，还要向客户和潜在客户披露。冲突可能影响哪份沟通材料，就要在哪份材料里披露：会员为一家公司做推广、以该公司股票作为报酬，就要在推广材料里披露这笔持仓，在任何研究报告里也要披露。
准则 VI(B) 交易优先权（Standard VI(B) Priority of Transactions）
*为客户和雇主进行的投资交易，必须优先于会员或考生作为**受益人（beneficial owner）*的投资交易。
客户交易也优先于会员所在公司自己的交易，例如自营交易（proprietary trading）。个人交易包括会员作为**实益拥有人（beneficial owner）**的任何交易：会员本人的账户，以及会员享有经济利益的任何账户，例如为会员设立的信托中持有的股份。
- 只有在客户和雇主已有充分机会根据推荐采取行动之后（例如客户订单已经执行完毕），会员才可以为自己的账户交易。
- **抢先交易（front-running）**是指抢在客户订单之前、或在推荐发布之前交易，从中获利。这违反 VI(B)。
- 属于客户账户的家庭账户（家庭成员是本公司的付费客户）与其他客户账户完全同等对待：既不优待，也不歧视，推荐一经向客户发布即可交易。如果会员在这类账户中也享有实益权益，公司对个人持仓的事先审批（pre-clearance）和报告要求同样适用于该账户，而且该账户仍不得优先于其他客户。
- 如果某只证券不适合任何客户（例如对只负责一只高等级债券基金的经理来说是一只投机股票，或任何客户都不得持有的期货），会员可以自己交易，不必先向客户推荐。
- 会员不得利用待执行交易（pending trades）的信息谋取个人利益（personal gain）；首要标准是个人交易不损害任何客户。按这一标准，个人交易不会仅仅因为与公司的推荐方向相反就被禁止，例如卖出公司评级为“买入”的股票。
- 投资者询问时，会员必须向其全面披露公司的个人交易政策（personal trading policies）。
- 首次公开发行（initial public offering, IPO）／热门新股（hot issues）：会员可以不参与 IPO，以此避免冲突。超额认购的新股，如果会员为自己的账户认购可能减少客户的配售额，就不应认购，即使已告知客户且客户不反对。
准则 VI(C) 介绍费（Standard VI(C) Referral Fees）
会员和考生必须视情况向其雇主、客户和潜在客户披露，因推荐产品或服务而从他人处收取或向他人支付的任何报酬、对价或利益。
- 两个方向都算：会员把客户介绍出去收取的费用，以及会员付给别人、换取别人把客户介绍进来的费用。付款方可以是会员自己的雇主：因把客户介绍到同一公司的另一部门而拿到的奖金，也必须向这些客户披露。
- 所有形式的对价都必须披露；非现金利益（non-cash benefits）也算（免费服务、礼物（gift）、费用折扣）；要披露其性质和估计价值（nature and estimated value）。
- 时间：必须在客户或潜在客户签订服务协议之前披露，让客户能判断服务的全部成本以及推荐中可能存在的偏向。客户签约之后才送达的资料包，就太晚了。
- 准则不要求披露会员业务中有多大比例来自介绍。
LOS 100.b — 防止违反准则 VI 的程序
公司和会员应当建立控制措施：识别冲突，能避免的避免，不能避免的披露。
VI(B) 的建议程序：
- 如果公司还没有采用下列程序，会员应当督促公司采用。
- 限制员工参与股票 IPO。
- 限制参与私募发行（private placements）：严格限制员工认购，并建立恰当的监督程序，因为私募发行引发的冲突与 IPO 同类。
- 对参与投资决策的员工，在客户交易之前设置禁止交易期（blackout periods）（限制期），确保没有人抢在客户订单之前交易。禁止交易期的严格程度取决于公司规模和证券类型。
- 报告程序：事先审批程序、交易确认单副本，以及披露实益所有权（beneficial ownership）持仓和个人持仓。
VI(C) 的建议程序：
- 会员应当督促公司为介绍所得报酬制定清晰的程序，并且至少每季度向雇主更新一次介绍安排的情况。
- 公司允许收取介绍费的，应当就所收介绍报酬的性质和价值制定清晰的审批程序和政策。
常见考试陷阱
- 允许“少量”或“有限”的抢先交易（front-running），从来都不是可接受的控制措施。
- VI(B) 把客户和雇主的交易排在会员自己的交易之前；准则 III(B) 公平对待（Standard III(B) Fair Dealing）要求公平对待各个客户。经理把盈利的大宗交易（block trades）分给自己的账户，违反 VI(B)；把亏损的交易塞给最大的几个客户账户，很可能还违反 III(B)。
LOS 100.c — 合规行为与违规行为
核心概念
| 行为 | 结论 |
|---|---|
| 分析师持有所研究的股票，并在报告中披露持仓 | 符合 VI(A) |
| 分析师加入一家机构的无薪投资委员会，该机构的资产由她的公司管理，她没有告诉任何人 | 违反 VI(A) |
| 分析师刚上调一只股票的评级，在报告送达客户之前，为她出资并控制的子女账户买入这只股票 | 违反 VI(B)：她是该账户的实益拥有人，这笔交易就是她自己的交易，而且排在了客户前面；金额小不影响结论 |
| 经理建议客户卖出，等客户订单执行完毕，再卖出自己的持仓 | 符合 VI(B) |
| 经理在客户大笔买入之前为自己买入 | 违反 VI(B)（抢先交易） |
| 理财规划师只在客户签约后寄出的欢迎资料包里提到介绍费 | 违反 VI(C)：必须在签订协议之前披露 |
| 会员与同意此安排的客户平分一只热门 IPO | 即使客户同意，仍可能违反 VI(B) |
例： Anneliese 是固定收益分析师，唯一职责是一只市政债券（municipal bond）基金。她看中了一只小型生物科技股，想自己买。这只股票永远不可能进入该基金，所以 VI(B) 不要求她先把它推荐给任何人；她可以买（但要遵守公司的事先审批规定）。如果她后来开始研究生物科技股，个人持仓就要按 VI(A) 披露，客户交易也要按 VI(B) 优先。
有四条准则涉及看起来相似的利益和冲突。由触发事项决定适用哪一条：
核心概念
| 触发事项 | 准则 | 必须做什么 | 告诉谁 |
|---|---|---|---|
| 客户为已经取得的成绩赠送的礼物 | I(B) 独立性和客观性 | 披露，尽量在接受之前 | 雇主 |
| 与未来业绩挂钩的利益，或与雇主利益竞争、可能与之冲突的外部报酬 | IV(B) 其他报酬安排（Additional Compensation Arrangements） | 接受之前取得书面许可（written consent） | 所有相关方，首先是雇主 |
| 可能被合理预期会损害独立性和客观性、或妨碍履行责任的持仓、关系或报酬安排 | VI(A) 避免或披露冲突 | 能合理避免的就避免；否则披露 | 视情况告知客户、潜在客户和雇主 |
| 因推荐产品或服务从他人处收取或向他人支付的报酬 | VI(C) 介绍费 | 在客户或潜在客户同意接受服务之前披露 | 视情况告知雇主、客户和潜在客户 |
答题技巧
- 区分看起来相似的利益，从触发事项入手：客户为已有成绩赠送的礼物归 I(B)；与未来业绩挂钩的利益或有竞争关系的外部报酬归 IV(B)；可能损害独立性和客观性（independence and objectivity）的持仓、关系或报酬安排归 VI(A)；因推荐产品或服务获得的报酬归 VI(C)。
本节要点
- 准则 VI(A) 要求会员能合理避免冲突的就避免，否则以显著（prominent）、简单明了的形式作全面合理的披露（full and fair disclosure）；埋在法律附录里的一行小字达不到要求。
- 最常需要披露的冲突，是会员本人持有其推荐的公司或客户持有的公司的股票，包括通过信托形成的实益所有权（beneficial ownership）；披露持仓即符合准则，不需要推掉任务或卖出股票。
- 做市、投资银行业务关系、会员或公司高管担任的董事职务、为发行人提供的有偿咨询，以及可能产生与客户目标相悖的激励的报酬安排，都必须披露。
- 按准则 VI(B)，客户和雇主的交易优先于会员作为实益拥有人（beneficial owner）的交易，客户交易也排在公司自营交易之前，抢先交易（front-running）违反准则。
- 家庭成员的付费客户账户与其他客户账户完全同等对待，既不优待，也不歧视。
- 某只证券不适合任何客户时，会员可以自己交易，不必先向客户推荐；首要标准是个人交易不损害任何客户。
- 准则 VI(C) 要求在客户或潜在客户签订服务协议之前，披露因推荐产品或服务从他人处收取或向他人支付的任何报酬、对价或利益（现金或非现金），包括其性质和估计价值（nature and estimated value）。
- 准则 VI(B) 的建议程序包括：限制员工参与股票 IPO、限制参与私募发行（private placements）、在客户交易前设置禁止交易期（blackout periods），以及事先审批、交易确认单副本等报告程序。
随堂小测
Rosalind Mercer, CFA, is an analyst at the investment bank Carrow & Pike. Her manager asks her to initiate coverage of Summit Ridge Ales. Carrow & Pike's corporate finance group has advised Summit Ridge on every acquisition it has made over the last nine years, and two of Carrow & Pike's senior partners serve as Summit Ridge directors. According to the Standards of Professional Conduct, may Mercer write the report?
查看答案和解析
正确答案： C
准则 VI(A) 要求会员向客户和潜在客户披露可能被合理预期会损害客观性的事项。它并不禁止存在潜在冲突的分析师撰写报告；投资银行业务关系和董事职务必须披露。
其他选项为什么错
- A. 独立性和客观性（independence and objectivity）是必须的，但不能代替披露：客户必须知道这些关系，才能判断报告。
- B. 准则不禁止分析师撰写报告；它要求披露冲突。
本题要点 冲突很少导致不能做这项工作。冲突要求的是披露。
练习题
A brokerage firm is adding blackout periods to its personal-trading procedures for employees involved in investment decision-making. Under the recommended procedures for Standard VI(B) Priority of Transactions, how strict the blackout requirement should be depends most on:
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正确答案： A
建议程序要求对参与投资决策的员工，在客户交易之前设置禁止交易期（blackout periods）或限制期，确保没有人抢在客户或雇主的交易之前交易。公司规模和证券类型应当用来决定禁止交易要求的严格程度。
其他选项为什么错
- B. 禁止交易期之所以适用，是因为员工参与投资决策。资历和服务年限不是决定其严格程度的因素。
- C. 客户数量和账户规模，不是建议程序列出的决定禁止交易期严格程度的因素。
本题要点 禁止交易期适用于参与投资决策的员工，其严格程度应当反映公司规模和证券类型。
Priya Natarajan is an estate-planning attorney. Colin Ashby, CFA, a wealth manager, regularly sends his clients to her for estate work. In exchange, Natarajan prepares the wills and trust documents for Ashby's own family without charging him. Natarajan has just been awarded the CFA charter and become a member of CFA Institute. Under the Standards, Natarajan must:
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正确答案： A
Natarajan 为 Ashby 提供的免费法律服务，是为换取对方推荐自己的服务而给予他人的利益，所以按准则 VI(C) 属于介绍费。她现在是 CFA 协会（CFA Institute）会员，必须向 Ashby 介绍来的潜在客户披露这一安排，包括利益的性质和估计价值（nature and estimated value），让他们能判断 Ashby 的推荐是否有所偏向。
其他选项为什么错
- B. 只披露存在这一安排还不够：准则要求披露利益的性质和估计价值，让客户能够权衡。
- C. 准则 VI(C) 不禁止介绍安排；它要求披露。不需要终止这一安排。
本题要点 介绍的对价可以是非现金的（免费服务、礼物、折扣）。要披露其性质和估计价值。
本章题库共 42 道题。 去题库全部练习。
本章要点
- 冲突很少导致不能做这项工作。冲突要求的是披露。
- 禁止交易期适用于参与投资决策的员工，其严格程度应当反映公司规模和证券类型。
- 介绍的对价可以是非现金的（免费服务、礼物、折扣）。要披露其性质和估计价值。